德银发表研究报告:下调阿里巴巴评级至沽售

客户世界 | 2015年7月12日 | 文库 | 评论已关闭 | 1033

||2009-02-07

德银发表研究报告，近期内地出口及内需显著下滑，令阿里巴巴(01688.HK)明年盈利预测及目标价有很大的下行风险。德银将阿里巴巴目标价由4.45港元下调至4.18港元，相当于明年预测市盈率18.4倍，较内地互联网龙头企业平均市盈率有20%折让，将评级由“持有”下调至“沽售”。

该行表示，维持20%折让是由于预料阿里巴巴明年每股盈利将急跌35%，相对同业平均同比增长22%。阿里巴巴市盈增长率(PEG)0.6倍，亦较同业有折让，原因是涉及的宏调不明朗因素较高。

德银表示，曾与阿里巴巴管理层、分销伙伴及会员交谈，认为在11月份，传统黄金(184,0.01,0.00%,吧)供应商以较昂贵价格及较多功能的基本级别更新会籍，较德银预期多，料只有约一半的黄金供应商转至较便宜的入门级别，相对德银预期第四季比率为80%，主要原因是有较多黄金供应商肯定传统级别的价值，及销售团队成功教育顾客。此外，“入门级加增值服务”模式的认知度较差，会员倾向维持较熟悉的服务。

虽料较少黄金供应商在入门级别服务推出首年转移，但德银仍预计最终大部分黄金供应商将转至“低固定成本加可变量”模式的入门级别。虽然更新转移假设意味明年有较高的收入及盈利预测，但大部分被支付宝等交叉销售的流失所抵销，故德银只将明年收入预测31.4亿元人民币，小幅上调至31.6亿元。

由于阿里巴巴表示明年拟大增投资以巩固客户基础，德银将收入预测调整及将经营毛利率由40%下调至29%，以反映短期内每客户平均收入(ARPC)被大幅摊薄，及市务开支增加令毛利率受压。不过，德银与管理层及公司伙伴了解后，认为明年投资计划较预期进取，规模更大，故将经营毛利率再下调5个百分点至29%，以反映招聘开支增加及资讯科技开支有可能大增。

最近据市场消息，阿里巴巴计划明年增聘2000至3000名员工，德银料大部分增聘人手将进入上市公司，专注扩展网上B2B业务。截至今年6月，阿里巴巴员工总数为5900人，包括董事薪酬的员工开支占上半年收入约35%。阿里巴巴成本结构包含大量佣金，故难于估计新员工的实际成本，但员工数目同比增幅料逾20至30%，将高于收入同比增幅预测2.3%，支持德银的毛利率受压看法。

德银从管理层获悉，阿里巴巴或更主动推扩科技，并为明年主要投资之一。例如，明年拟增聘的员工已确认部分为工程师，并购入更多伺机器以优化容量，及改善顾客使用体验。德银认为计划将令产品开发等营运开支上涨，而资本性开支占总销售额的比重，将由17%增加至20%。

由于今年净会员增长疲弱，将令递延收入减少，加上每客户平均收入被显著摊薄，及明年大量投资，德银将阿里巴巴明年每股盈利预测由0.18元同比削减10.7%至0.16元。不过，德银仍看好阿里巴巴长线增长，因相信其产生长期现金流的强劲能力，可稳固现金状况。同时，阿里巴巴业务性质属递延性，料投资效益在09年后显现，令每股盈利在2010年反弹。此外，阿里巴巴在第三季度业绩报告透露，将在明年底前斥21亿港元回购，料对股价提供支持。

德银料阿里巴巴今明两年收入分别为30.8亿元及31.6亿元，纯利分别为13.1亿元及8.4亿元，市盈率分别为20倍及30.4倍。